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瑞信:如何交易美联储降息?

2019-08-04 12:35
摘要 【瑞信:如何交易美联储降息?】

  如何交易美联储降息?

  对于如何交易美联储的首次降息,瑞信近日撰文从1)新兴市场股票,2)成长型股票,3)不同股票板块和4)美国债市这4个方面展开描述。

  通过分析历史数据,瑞信认为:

  在过去的5个降息周期中,新兴市场股票在3个周期中表现出色。在首次降息后的6个月中,新兴市场股市有75%的概率是表现出色的。同时,从市净率(P/B)角度看,当前新兴市场股市看起来估值极低。平均而言,新兴市场股市开始表现出色的时间,是在美元出现峰值之前的2个月。

  自1989年以来,美联储降息过程中,80%的时间内,成长型股票均有突出表现。

  从美股板块来看,HPC板块是唯一一个在美联储降息后3个月内每次都表现出色的板块。同时,认为欧洲周期性股票的估值过低,定价中仅反映了GDP增速为零的预期。

  基于两个原因,认为债券收益率未来更有可能上涨,而非下跌。在欧洲方面,制造业PMI指标的上涨,往往与德国国债收益率的上涨同步。

  1、新兴市场股票

  在过去的5个降息周期中,新兴市场股票在3个周期中表现出色。其中,最例外的情况是在1997年亚洲金融危机期间,但即便是在那时,新兴市场的相对表现也是仅逊色了4%。

  此外,在过去首次降息后的6个月中,新兴市场股市有75%的概率是表现出色的。有趣的是,以美元计价的情况下,日本股市表现出色的概率为100%。

(美联储首次降息后的6个月中,区域股市的相对表现,来源:Credit Suisse)

  当美国抗通胀债券TIPS收益率下降时,新兴市场股市倾向于有出色表现,正如下图所示。同时,从市净率(P/B)角度看,当前新兴市场股市看起来估值极低。

  (左:新兴市场股市相对表现vs美国10年期TIPS收益率;右:新兴市场股市相对发达市场股市的市净率,来源:Credit Suisse)

  很明显可以发现,当美元走弱时,新兴市场股市通常将会受益。同时,新兴市场货币走强往往导致外汇储备的上升。由于外汇储备的增加往往不会被完全冲销(冲销会导致货币供给加速),因此,外汇储备的增加与新兴市场的股市表现之间的关联关系有其合理性。

(左:新兴市场股市表现与美元走势负相关;右:外汇储备变动vs新兴市场股市表现,来源:Credit Suisse)

  瑞信指出,从历史表现来看,平均而言,新兴市场股市开始表现出色的时间,是在美元出现峰值之前的2个月。

  2、成长型股票

  自1989年以来,美联储降息过程中,80%的时间内,成长型股票均有突出表现。唯一的例外发生在2001年,因为受到了“互联网泡沫”破裂的余波影响。当前,成长型股票相对价值型股票的估值偏高,但未达到极端水平。通常在牛市末期,成长型股票往往表现出色(因为公司利润承受下行压力)。

(左:美国成长型股票相对价值型股票的估值;右:成长型股票相对价值型股票的表现,来源:Credit Suisse)

  3、股票板块:历史上各版块表现如何?

  下图显示了,分别在美联储“保险性降息(insurance rate cut)”和所有降息情况下,各版块的相对表现。

(美联储降息后的3个月内,各版块平均表现,来源:Credit Suisse)

  从各版块的表现比较中,瑞信得出如下结论:,

  lHPC板块是唯一一个在美联储降息后3个月内每次都表现出色的板块。医疗器械(healthcare equipment),食品、饮料和烟草(food, beverages and tobacco),以及电信(telecoms)板块有75%的概率表现出色。

  l在美联储降息后的首月,没有一个板块的表现始终出色。

  l在美联储降息后的首月,始终表现逊色的板块是保险(insurance)和公用事业(utilities)。

  瑞信认为,美联储的降息周期将强化该机构观点,认为欧洲周期性股票的估值过低,定价中仅反映了GDP增速为零的预期。

  当前欧元区的就业增长率和实际工资增长率,均大幅高于预期值。(如下图)

(左:欧元区就业率增长;右:欧元区实际工资增长,来源:Credit Suisse)

  瑞信称,当前很难说降息和收益率曲线变陡是买入美国周期股的信号。因为从市值加权的美国周期股表现来看,定价中已反映了对美国ISM新订单达64的预期,且当前估值偏高。(如下图)

(美国周期股的相对表现vs美国ISM新订单指数,来源:Credit Suisse)

  同时,定价中已反映了收益率曲线将变陡以及债券收益率将上涨的预期。

(左:美债收益率曲线vs美国周期股的相对表现;右:美债10年期收益率vs美国周期股的相对表现,来源:Credit Suisse)

  不过,瑞信也坦言,假如对周期股采用平均加权的方式来衡量,那么周期股看起来估值并非很高,且与ISM新订单指数之间的不协调关系没有那么明显。

  4、美国债市

  通常而言,在美联储首次降息后,债券收益率都倾向于上涨,或至少在首次降息后的前几个月中。

  同时,瑞信表示,对债券收益率走势最为关键的指标是ISM新订单指数或全球PMI指数。并且,在全球PMI指标出现低谷后的正好1个月时间, 债券收益率也会出现低谷值。

  基于以上两个原因,瑞信认为,债券收益率未来更有可能上涨,而非下跌。

(左:美联储首次降息后,10年期美债收益率表现;右:ISM制造业指标vs 10年期美债收益率,来源:Credit Suisse)

  在欧洲方面,制造业PMI指标的上涨,往往与德国国债收益率的上涨同步。

(欧元区制造业PMI新订单指数vs 10年期德国国债收益率,来源:Credit Suisse)

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